A relação entre o prêmio de controle e o preço justo da companhia

Por que algumas operações de troca de controle societário ou de aquisição de participação no bloco dos acionistas majoritários são realizadas por cifras superiores ao valor de mercado e até mesmo ao preço justo da ação? Qual a razão desse prêmio pelo controle?

Em novembro último, o grupo ítalo-argentino Ternium informou a sua entrada no bloco de controle da siderúrgica Usiminas, pagando R$ 36 por ação, enquanto as ações ordinárias (USIM3) estavam cotadas a R$19. O preço-alvo definido pelos analistas de mercado recolhido pela Bloomberg era ainda menor R$14.
A Cosan, empresa do segmento de energia, anunciou a aquisição de uma participação de 5,67% do capital total e de 49% das ações do acordo de acionistas da empresa de logística ALL. O preço sugerido de R$ 23 por ação embutia um prêmio de 109% sobre a cotação de fechamento do pregão anterior ao anúncio e de 54,6% sobre o preço-alvo indicado pelos analistas.
No fim de 2010, a Telefónica adquiriu a participação da Portugal Telecom na empresa de telefonia celular Vivo por € 62,05 por ação. Considerando o câmbio da época, equivalia a cerca de R$ 150 por ação. A ação ordinária da Vivo era negociada no mercado na ocasião por cerca de R$ 100.

O preço de mercado estava errado? Os analistas estavam sendo muito conservadores em suas projeções? Não necessariamente. A grande lição que essas operações nos ensinam é que as empresas não possuem um preço justo único e universal. Ele pode variar dependendo de quem está adquirindo a companhia. E não necessariamente o preço de mercado acompanhará o valor pago pelo adquirente. As seguintes variáveis podem afetar o valor justo da companhia:

1) Sinergias:

a) Redução de custos -
Uma das sinergias mais óbvias é a redução de custos promovida pelo adquirente com a aquisição da companhia. Por exemplo, a Telefônica, com a aquisição da Vivo, pôde reduzir custos administrativos como contabilidade e contas a pagar por intermédio da união com a empresa de telefonia fixa Telesp. As estimativas de custos e despesas dos analistas, antes da troca de controle, não levavam em conta esse corte de custos. Com despesas mais altas, não é novidade que o preço-alvo do mercado fosse menor.

b) Oferta de produtos mais rentáveis -
Outra vantagem é que, reunindo os serviços de telefonia móvel e fixa, a Telefônica pode oferecer a seus clientes um pacote de produtos mais diversificados. O aumento da gama de produtos tende a aumentar a base de clientes e, como consequência, a rentabilidade. Essa variável também não era captada pelos analistas.

c) Custo de captação -
O adquirente pode ter um melhor perfil de crédito, o que pode reduzir o custo de captação da empresa, reduzindo as despesas financeiras no médio prazo. Com menores dispêndios, o fluxo de caixa é maior, impulsionando o valor da companhia. O analista tende a estimar as despesas financeiras com base no custo de captação atual, logo são projeções mais conservadoras.

d) Verticalização das atividades -
A Cosan é cliente da ALL no transporte de açúcar e etanol. A verticalização de suas atividades traz um retorno adicional à Cosan. O preço da ação de ALL válida para o minoritário não considera esse ganho.

e) Aumento da capacidade produtiva -
Investimentos em novas fábricas trazem sempre riscos como, por exemplo, atrasos na entrega. A aquisição de unidades já existentes reduz riscos. Assim, a compra pode ter um valor adicional para a adquirente.

2) Bloquear a entrada de novos concorrentes -
A aquisição da empresa pode impedir que novos concorrentes ingressem no mercado, acirrando a competição. Por isso, o comprador pode acabar pagando um prêmio a fim de evitar um cenário mais competitivo.

Além de prêmios sobre o valor de mercado para a aquisição do controle societário, é comum o controlador original buscar ser o único acionista da companhia mediante o cancelamento de registo de empresa aberta, pagando um prêmio sobre o valor de mercado para aquisição das ações dos minoritários. São os casos do Itaú Unibanco e da Tenaris, que pretendem fechar o capital da Redecard e da Confab, pagando um valor superior ao de mercado. As razões citadas acima também podem ser válidas para explicar o porquê de o controlador decidir fechar o capital da subsidiária, pagando um prêmio sobre a cotação de bolsa. Por André Rocha do Blog O Estrategista
Fonte:Valor05/03/2012

06 março 2012